油价飙升与高借贷成本的叠加，终将演变为衰退冲击，届时美债收益率将被迫回落。

撰文：赵颖

来源：华尔街见闻

华尔街最大的几家债券基金管理公司正在押注，市场对美国经济放缓风险的定价严重不足——而上周五美债收益率的异常回落，或许正是这一逻辑开始兑现的信号。

随着美伊冲突持续胶着、油价突破每桶 110 美元，美债市场遭遇自 2024 年 10 月以来最惨烈的月度跌幅。然而，上周五市场走势出现显著偏离——在油价延续涨势、美股遭到抛售的背景下，美债收益率并未如往常般随之攀升，反而出现明显回落，完成了一次罕见的逻辑脱钩。

据彭博社 30 日报道，摩根大通资产管理和太平洋投资管理公司（Pimco）等机构认为，当前债市抛售的核心叙事——通胀冲击将迫使美联储加息——正在遮蔽一个更深层的风险：能源价格飙升与借贷成本上升的叠加效应，将最终演变为一场增长冲击，届时美债收益率将被迫回落。对于这些机构而言，当前的高收益率恰恰构成了布局机会。

通胀叙事主导市场，增长风险遭到低估

自美国对伊朗发动军事打击以来，交易员的注意力几乎全部集中在通胀冲击上。油价持续走高，经合组织（OECD）上周警告称，美国消费者价格今年可能上涨 4.2%。这一预期推动投资者要求更高的收益率补偿，以抵御通胀对实际回报的侵蚀，30 年期美债收益率已攀升至接近 5% 的关口，逼近 2023 年美联储将利率推至逾二十年高位时的峰值水平。

期货市场的定价同样反映出这一悲观预期：截至上周五，交易员已基本排除美联储 2026 年降息的可能性，并将年内加息 25 个基点的概率定价在约三分之一。

然而，摩根大通资产管理固定收益投资组合经理 Kelsey Berro 指出，市场的关注重心出现了偏差。「冲突每持续一天，市场就离被迫正视增长负面影响更近一步，而这最终应推动美债收益率走低，」她表示，「收益率整体已上升至具有吸引力的水平。」

Pimco：通胀冲击正向增长冲击演变

Pimco 首席投资官 Daniel Ivascyn 的判断更为直接。这家管理逾 2 万亿美元资产的资管巨头目前将美国未来 12 个月的衰退概率估算在三分之一以上。

「通胀冲击往往会迅速演变为增长冲击，」Ivascyn 表示，「我们正处于经济显著走弱的临界点。」

高盛也将未来 12 个月的经济衰退概率上调至约 30%。

在 Pimco 和摩根大通看来，这种悲观预期通常对债券构成利好——因为它会提升美联储降息以刺激经济的可能性。但当前的特殊之处在于，能源价格飙升令美联储陷入两难：在通胀已顽固高于目标的背景下，降息空间受到严重压缩，这也是本轮债市抛售异常猛烈的根本原因。

此外，冲突爆发之前，美国经济已显现出明显的疲态。就业市场持续降温，2 月份雇主裁员 9.2 万人，3 月非农就业数据预计仅小幅反弹至新增 6 万人。与此同时，人工智能领域的不确定性以及私人信贷市场的局部压力，也令市场情绪承压。冲突的爆发进一步加剧了这一脆弱性。

部分机构已开始布局，静待时机明朗

尽管前景仍不明朗，部分机构投资者已开始行动。

Columbia Threadneedle 投资组合经理 Ed Al-Hussainy 表示，随着 30 年期收益率持续走高，他已开始增持长期债券。他的逻辑是：若美联储最终选择加息，对经济总需求的打压将反而压低长端收益率。「美联储越是倾向于收紧政策，长端曲线就越需要对总需求和通胀溢价的损伤进行定价，」他说。

贝莱德固定收益投资主管 Rick Rieder 同样表示，他认为美联储仍应降息以缓冲冲击，并已准备好在前景逐渐明朗时加大对短期债券的买入力度。「我们看看未来几周会发生什么——然后我想进场买入，」他在接受彭博电视采访时表示。

上周五美债收益率的异常回落，或许正是这一逻辑开始在市场层面得到验证的早期信号——在「高油价、低股市」的联动格局中，美债首次走出了独立行情，与通胀叙事出现脱钩。